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新玩法来了:投资高收益信用连接票据

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在汇率双向波动逐渐成为常态的宏观背景下,具有长线投资目标的中国投资者在进行全球资产配置时,已经可以通过新型QDII产品方便地使用人民币直接投资海外市场,有效规避汇率波动带来的潜在风险。

近日,瑞士银行(中国)就发行了这样一款人民币合格境内投资者(RQDII)产品,该产品投资标的为北美洲地区的高收益信用连接票据(CreditLinkedNote,CLN)。
业内人士认为,该产品很可能绑定的是一篮子北美高收益债券或是高收益债券ETF,而该机构看好的是美国经济强劲复苏下高收益债券的回报率。
什么是高收益CLN
“信用连接票据(CLN)是固定收益债券和信用违约互换(CDS)相结合的信用衍生产品,SPV(特殊目的机构)构建CLN的时候,在发行固定收益债券的同时买入CDS,两者绑定在一起作为一个CLN来发行。”票据宝董事长李华军近日在接受《第一财经日报》记者采访时表示,简单来说,在发行的债券里绑定了相关的信用风险,所以这种票据的收益率会高过一般的固定收益债券。但高收益对应着高风险,所以CLN的发行者SPV通过购买存在信用风险的资产进行证券化,然后通过高收益的方式把相应的信用风险转嫁给CLN的购买者。
这样在未发生标的资产信用违约的情况下,CLN的购买者将会获得高额收益率。但是如果发生标的资产信用违约,CLN的购买者只能获得标的资产中的违约回收率(即违约后本金的补偿率)那一部分。
高收益债券的投资价值几何
那么问题就来了,2015年美国高收益债券的投资价值在哪儿?
高收益债券是指未进行信用评级或者信用评级被主要信用评级机构评为低于投资级评级以下的债券,在美国俗称“垃圾债券”(JunkBond),是杠杆融资市场的重要组成部分。标准普尔与穆迪分别将评级BBB和Baa定义为最低投资级别。而发行此类债券的机构包括不同类型的美国企业、某些美国银行、外国政府和一些外国公司。
高收益债券是一个风险介于投资级债券以及股票之间的品种,而历史长期回报不比股票差。彭博数据显示,巴克莱全球高收益债券指数(SPDRBarclaysCapitalHighYieldBondETF)过去5年累计总回报为41.86%,3年累计为21.50%,过去1年为0.981%。
“经济的稳固增长、受支持的债券发行人基本面和技术条件、低于平均水平的违约率、较便宜的估值让我们有理由相信美国高收益债券在2015年提供一个具有吸引力的风险/回报的投资机会。”美盛旗下西方资产管理公司(WesternAssetManagement)全球高收益策略投资组合经理MikeBuchanan和ThomasMcMahon在接受《第一财经日报》记者采访时表示,美国高收益债券市场发行者约80%的收入来自美国国内,由于大部分人预计美国经济增长将在2.5%~3%,相信这应足以支持美国高收益资产类别在2015年会有较稳定的表现。总体来说,美国高收益债券发行人的资产负债表得以持续改善,较保守的债务管理计划会导致2015年和2016年债券期限处于历史的低位水平。
美盛预期美国高收益债提供约7%的收益率,与类似久期的美国国债形成500个基点价差。瑞银认为,鉴于与美国国债的利差为4.5%,且总收益率超过6%,高收益债券的前景乐观。
而这几乎也成为市场共识,尽管最近存在价格波动,2015年的高收益市场还是相对被看好。跨国金融信息提供商S&PCapitalIQ在其《2015高收益债券展望》报告中称,主流银行预测2015年美国高收益债券新发行规模2600亿~3400亿美元,2013年和2014年这一数值分别为3210亿美元和3150亿美元(预估)。
违约了怎么办
不过,投资者在享受高收益的同时当然承受着高风险。高收益债券发行人的违约风险,即不能及时支付利息或本金的风险更大。
“所以这也是为什么SPV在发行的时候不是直接发行固定收益债券,而是发行了所谓的信用连接票据,这样就把对应的信用风险转嫁给了信用连接票据的购买者。”李华军对本报表示。
在海外,违约是高收益债券不可绕开的话题,经济周期因素与债券的自身因素都会影响到违约率水平高低。根据惠誉统计,在2003~2006年的升息周期,高收益债券的平均违约率为2.6%;2008年次贷危机爆发,次年违约率从6.8%跃升至13.7%;而在2010年往后的四年里,违约率均低于2%。
由于企业基本面稳健且融资状况有利,美国高收益债券发行人的违约率或在2015年保持在较低水平。杠杆融资信息和分析提供商LCD的一份非正式调查显示,巴克莱给出的违约率范围约为2.25%~2.75%,瑞士信贷预估1%~3%,瑞银和花旗的预测分别为2.4%和2.7%。
违约率看似较低,但市场高度的波动性使得未来一段时间高收益债券市场面临挑战。近期的油价暴跌使得诸多能源公司债券出现违约风险概率飙升,市场亦有投资大佬做空高收益债券的声音出现,且过去一年高收益债券回报率已低于普遍预期(去年下半年开始的油价暴跌导致高收益债市场收益率下跌约6%)。
“在高收益债的行业选择上,我们的投资风格偏向于硬资产而非软资产部门,2015年超配能源和运输行业,减持金融和科技行业。”MikeBuchanan对《第一财经日报》表示,能源价格的暴跌使得能源企业的资产估值已明显下降,而这已大大超出该信用团队所认为的合理的价格下跌水平,因此认为超配能源行业是合适的。此外,运输行业(如铁路、飞机、远洋船舶)估值具备吸引力,且该行业受益于能源价格下跌,对超配能源领域起到一些对冲作用。
总体而言,稳定的发行和中等收益表现或成为2015年高收益市场的关键词。
“CLN的主要风险点是对应的资产标的物。在投资之前应做好功课,了解CLN对应的资产标的物都有什么,并根据宏观经济情况和标的物的历史数据,甚至使用大数据的方法查找标的物的违约率和其他相关指标的关联关系或计算信用在险价值(CreditVaR),以便在投资的时候做好头寸的管理。相信在上述风险管理措施下面,投资者还是达到资产增值的目标。”李华军建议。
而从客观角度看,虽然CLN背后标的物为号称垃圾债的高收益债券,但对于一个成熟的投资者而言,应该可以很好地理解其中的高风险高回报,并做好相应的风险分散策略。
李华军表示,当然如果投资者本身是风险厌恶型,可以考虑国内很多低风险相对高收益的理财产品。

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